什么是订单流支付（PFOF）？
订单流支付（PFOF）是指经纪公司将订单发送给不同的交易执行方所获得的报酬和利益。经纪公司收到一笔小额付款，通常是每股一分钱，作为向特定做市商发出指令的报酬。对于期权交易，市场由做市商主导，因为每只可选择股票可能存在数千份可能的合约。对于期权交易，订单流支付基本上无处不在，平均每笔交易不到0.50美元。
订单流支付（PFOF）是指经纪人为执行交易而进行的路由交易所获得的报酬。
SEC在一项研究中表示：“订单流支付是一种将做市交易中的部分交易利润转移给经纪商的方法，经纪商将客户订单发送给专家执行。”。
了解订单流支付（PFOF）
随着交易所和电子通信网络（ecn）的激增，股票和期权交易变得越来越复杂。具有讽刺意味的是，按订单流量付费是伯纳德·麦道夫开创的一种做法，这与麦道夫的庞氏骗局名声相同。
美国证券交易委员会（SEC）在2000年12月发表的一份关于PFOF的特别研究报告中说：“订单流支付是一种将做市交易中的部分交易利润转移给经纪人的方法，经纪人将客户订单发送给专家执行。”
考虑到对数千只可在多个交易所交易的股票执行指令的复杂性，做市商的做法已经越来越多。做市商通常是专门从事一系列股票和期权的大公司，他们持有股票或合约的库存，并将其提供给买方和卖方。做市商根据买卖价差得到补偿。价差一直在缩小，特别是自2001年交易所从分数转换为小数以来。做市商盈利的关键是能够在尽可能多的交易中同时进行交易。
订单流分解付款
在特定的订单流支付场景中，经纪人有时会在客户不知情的情况下从第三方收取费用。这自然会引起利益冲突和随后对这种做法的批评。如今，美国证交会要求券商披露其围绕这一做法的政策，并根据2005年NMS条例的规定，发布披露其与做市商财务关系的报告。证券交易委员会要求你的经纪公司通知你，如果它收到付款发送你的订单到特定的当事人。它必须做到这一点，当你第一次打开你的帐户，以及在每年的基础上。公司还必须披露收到付款的每一笔订单。经纪客户可以要求他们的经纪人提供特定交易的付款数据，不过通常需要数周的时间。
支付订单流安排所节省的成本不应被忽视。不能处理数千份订单的小型经纪公司可以从通过做市商发送订单和获得报酬中获益。这使得他们可以将自己的订单发送给另一家公司，与其他要执行的订单捆绑在一起，并可以帮助经纪公司保持低成本。做市商或交易所从其处理的额外股票数量中获益，因此它补偿经纪公司引导交易的费用。通常缺乏议价能力的投资者，特别是散户投资者，可能会从竞争中获益，以满足他们的订单要求。然而，与任何灰色地带一样，将企业引向一个方向的安排会招致不当行为，这会削弱投资者对金融市场及其参与者的信心。
订单流支付批评
在其存在的过程中，这一实践被争议所笼罩。上世纪90年代末，有几家公司提供零佣金交易，他们把订单交给做市商，而做市商并不关心投资者的最佳利益。这是在零散定价的衰落时期，对大多数股票来说，最小的价差是1美元的⅛，即0.125美元。期权订单的价差要大得多。交易员发现，他们的一些“自由”交易成本相当高，因为他们在交易时没有得到最佳价格。
就在那时，证交会介入并深入研究了这一问题，将重点放在期权交易上，几乎得出结论，PFOF应该被取缔。研究发现，除其他外，期权交易所的激增缩小了价差，因为在执行指令方面存在额外的竞争。期权做市商辩称，为了提供流动性，他们的服务是必要的。报告在结论中指出，“虽然增加多次上市带来的激烈竞争以更窄的报价和有效价差的形式给投资者带来了直接的经济利益，但通过一些措施，随着订单流支付和内部化的蔓延，这些改善已被抑制。”
允许这种做法继续下去的部分决定是交易所发展垄断力量的可能性，因此证交会允许订单流支付继续下去，只是为了增强竞争。如果这种做法被取缔，交易会发生什么，人们对此也有些困惑。SEC决定要求券商披露与做市商的财务安排。从那以后，证交会一直在对这种做法进行严格的监管。
2020年订单流支付
如果你在经纪人的网站上搜索，你可能会发现两个报告，分别是rule605和rule606，它们显示订单流统计的执行质量和付款情况。尽管SEC要求券商向投资者提供这些报告，但要找到这些报告几乎是不可能的。美国证券交易委员会（SEC）在2005年强制要求提交这些报告，不过，随着2018年的最新更新，格式和报告要求多年来发生了变化。一组经纪商和做市商与金融信息论坛（FIF）成立了一个工作组，试图将订单执行质量的报告标准化，该报告已减少到只有一家零售经纪商（Fidelity）和一家做市商（Two Sigma Securities）。国际足联注意到，605/606报告“没有提供信息水平，使散户投资者能够衡量一个经纪人交易商通常在完成零售订单时与执行经纪人交易商收到订单时的‘全国最佳出价或报价’（NBBO）相比较的情况。”
规则606报告在2020年第一季度被修改，要求经纪人提供每月从做市商处收到的标准普尔500指数和非标准普尔500指数股票交易以及期权交易的净付款。经纪人还必须按订单类型（市场订单、有价限价订单、无价限价订单和其他订单）披露每100股收到的订单流的支付率。
总部位于纽约的投资银行Piper-Sandler&Co.的董事总经理理查德雷佩托（richardrepetto）发表了一份报告，深入分析了从券商提交的rule606报告中收集到的统计数据。2020年第二季度，雷佩托专注于四家经纪公司：查尔斯·施瓦布、TD Ameritrade、E*TRADE和罗比尼奥。Repetto报告称，由于交易活动增加，第二季度订单流量的支付明显高于第一季度，期权的支付高于股票。
2020年按证券类型收取的订单流季度付款
雷佩托说，收到的PFOF显示出全面的增长。施瓦布继续获得最低的利率，而TD Ameritrade和Robinhood获得最高的期权利率。此外，罗比尼奥的股票收益率最高。Repetto假设Robinhood收取更高PFOF的能力可能反映在其订单流的盈利能力中，并且Robinhood收取固定的差价利率（而其他经纪人收取固定的每股利率）。在Piper Sandler详述的四家经纪商中，Robinhood的股票和期权的PFOF季度环比增幅最大，其隐含交易量增幅也最大。四家经纪商的期权PFOF利率都有所上升。
TD Ameritrade在2019年秋季削减交易佣金时遭受了最大的收入冲击，该报告显示，他们显然正试图通过发送额外PFOF订单来弥补这一缺口。罗比尼奥拒绝披露他们的交易统计数据，他们使用了与业内其他公司相同的标准，但他们在支持文章中给出了模糊的解释。
结论
随着券商佣金结构的全行业变化，提供无佣金股票（股票和交易所买卖基金）订单，订单流支付已成为主要收入来源。不过，对于散户投资者而言，订单流支付的问题在于，券商可能是为了自身利益而将订单发送给特定的做市商，而不是为了投资者的最佳利益。
很少交易或交易量很小的投资者可能不会感受到他们经纪人的PFOF做法的影响。但频繁交易者和交易量较大的交易者应该更多地了解他们经纪人的订单传递系统，以确保他们不会因为经纪人优先考虑订单流的支付而在价格提升上失利。
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